匯率要穩(wěn)，息差要擴——逐字逐句重點解讀二季度貨政報告
天風固收相比于上一次的《貨政報告》，本次貨政報告的增量信息主要在四
2023-08-19
天風固收
相比于上一次的《貨政報告》，本次貨政報告的增量信息主要在四個方面：信用擴張、利率水平、匯率、銀行利潤。我們預計，下階段，信用擴張、貸款利率下降的速度或將加快，人民幣匯率有望逐漸企穩(wěn)，存款利率也有進一步下調的可能性。
(相關資料圖)
8月17日，央行發(fā)布了《2023年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》（以下簡稱“貨政報告”），我們對重點內容做如下解讀：
（1）信用：
——7月信貸、社融明顯走弱，尤其是居民中長期貸款再度負增長、企業(yè)中長期貸款結束連續(xù)11月的同比多增。在信用擴張的壓力有所加大的背景下，相比于Q1貨政報告，央行在本次貨政報告中刪去了“引導金融機構把握好信貸投放節(jié)奏和力度”和“搞好跨周期調節(jié)”，充分說明央行引導金融機構加快信貸投放的訴求在加強。而8月15日央行對政策利率非對稱調降，MLF利率較逆回購利率多降了5bp，也指向了寬信用。因此，我們預計隨著貨幣政策基調的邊際變化，信用擴張的速度或將加快，7月金融數(shù)據的走弱可能只是單月的短暫波動。
（2）利率：
——在Q1貨政報告中，央行強調“保持利率水平合理適度”，推動降低融資成本的訴求有所減弱。
本次貨政報告又刪掉了“保持利率水平合理適度”，重新強調促進融資成本穩(wěn)中有降（與6月28日召開的貨政委員會二季度例會保持一致），我們預計接下來貸款利率下降的速度或將有所加快。結合8月15日長端政策利率多降5bp來看，我們認為本月LPR可能也會呈現(xiàn)5年期多降、1年期少降的組合，存量房貸利率下調的進程可能也會有所加快。
（3）匯率：
——本次貨政報告中，有關匯率的內容變化較大，對近期人民幣的貶值作出了回應。第一，相比于Q1貨政報告，央行增加了“必要時對市場順周期、單邊行為進行糾偏，堅決防范匯率超調風險”；第二，相比貨政委員會二季度例會，央行又將“堅決防范匯率大起大落風險”升級為“堅決防范匯率超調風險”；第三，央行還專門在專欄4中強調了人民幣匯率“短期不確定性大，也測不準”；第四，相比于Q1貨政報告，央行刪去了有關人民幣國際化的內容，離岸人民幣投放的速度可能會暫時放緩，有助于穩(wěn)定匯率水平。
整體來看，央行阻止人民幣匯率繼續(xù)貶值的訴求出現(xiàn)了更加明顯的加強，相關的匯率干預政策工具也有望加速推出，人民幣匯率或將逐漸企穩(wěn)。
（4）銀行利潤：
——本次貨政報告中，央行在專欄1《合理看待我國商業(yè)銀行利潤水平》中專門討論了商業(yè)銀行利潤的問題。央行一方面指出我國商業(yè)銀行“凈息差和資產利潤率處下降趨勢”，“單位資產盈利能力降低，利潤增長主要依靠資產規(guī)模擴大來‘以量補價’”，另一方面也在強調合理的利潤和凈息差對銀行穩(wěn)健經營、防范風險、補充資本、支持實體來說尤為重要。因此，我們認為，央行接下來可能會著手穩(wěn)定、甚至適度擴大銀行的息差水平。
而考慮到還要繼續(xù)推進貸款利率的下降，穩(wěn)定、擴大銀行凈息差，就需要降低銀行的負債端成本。MLF和逆回購利率已經率先進行了下調，但存款是銀行更重要的負債來源，因此，我們預計存款利率也有進一步下調的可能性。
（5）房地產：
——市場對于貨政報告中有關房地產的內容關注度較高。雖然相較于Q1貨政報告，本次貨政報告涉及房地產的表述變化較大，但無論是“適時調整優(yōu)化房地產政策”，還是刪去了“房住不炒”，其實都是延續(xù)了7月24日政治局會議的精神，并沒有更多的邊際變化。
實際上，自7月24日政治局會議召開以來，房地產政策放松的通道已經打開，各地的房地產政策也在陸續(xù)的調整（詳見報告《從724政治局會議至今有哪些地產政策出臺？》，2023.8.15）。
風險提示：海外經濟、主要央行貨幣政策存在不確定性，可能對國內貨幣政策產生影響；存、貸款利率的下調節(jié)奏可能不及預期。
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